逼死人:不要再问卖方分析师“这股还能买吗”

第一财经日报

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牛市来了,卖方分析师一夜之间变成了万众瞩目的焦点。

在投资者眼中,他们是军师;而在投资者的意愿中,更希望他们是手握点金石的魔法师,最好直接完成投资者明天买什么、涨多少的一问一答。而指数的不断攀高,还在不断推高着外界对分析师的心理预期。

“我不做股评,别问我明天股价。”面对市场高企的热情,多名资深行业分析师均作此回应称。如果不预测明天的股价,那分析师都在做什么?

牛市里的疯狂和震荡

本月初某券商在上海召开了投资策略会,其首席策略分析师李林(化名)曾调侃称,现在是做策略分析师最感轻松的时刻,不再为多空的抉择而犹豫,几乎没有分析师会看空。那一天,上证指数创下4000点的阶段新高。

不到20天之后,上证指数已经冲至4400点的新高。但A股这一路走得却并不轻松。“恐高”情绪不断集聚,监管层和基本面的风吹草动都会引发极大的震荡。

上周末两天内,市场先后经历了证监会发布强化两融业务合规和风险管理的新政策,对“鼓励做空A股”的市场传言紧急澄清,以及随后的央行降准消息。非交易日但却完成“300点深V回调”的段子,一度火爆流传。分析师之间,则以“撕了三份周一要发布的报告”互相打趣慰藉。

“我没有撕报告。”李林笑着说道。在他看来,那些“撕掉”的就事论事并且观点迥异的报告,只能称为“股评”;真正的策略报告背后是基于严密研究框架的一整套体系,不会因为预期内的短期事件而大幅修正。这也正是他认为策略分析师现在最为轻松的理由。当支撑本轮牛市的逻辑不变,当实体经济基本面不佳、居民资金流向脱实入虚的走势不发生变化,策略分析师就不会再为多空而烦恼。

最轻松的时刻,却也迎来了更为艰难的挑战。李林从事策略分析已经十年,曾历经中金、宏源、中信等多家券商的策略分析师岗位。对他而言,策略分析师意味着什么都要懂。“真正的策略报告需要比宏观更接地气,比行业研究更具投资指导性。”

但在当下火热的牛市行情中,分析师肩负着市场更多的期望。“现在投资者会追着行业分析师问个股的目标价,这是很奇怪的事情。行业分析师的价值,是让你明白行业趋势和个股发展逻辑。”

同样感知到这种苗头“不对”趋势的,还有申万宏源证券研究所董事总经理李慧勇:“好的报告需要扎实的调研、深度的思考,逻辑框架和结论都要反复推敲。但是现在市场逼人,分析师报告在时间准备上略显仓促,有的报告甚至就是三言两语的评论。现在有的分析师在路演时直接问目标价多少,也不研究背后的逻辑;基金经理交易时间都不敢离开盘面,这都是极不正常的现象。”

谈及这轮牛市对于卖方分析师群体的影响,李慧勇显得极为审慎。家族理财、私募基金的崛起,对专业人才产生了巨大的需求;部分券商从业人员由此“奔私”带来行业性的人员动荡。然而除此之外,李慧勇对于卖方分析师群体心态的变化,更显担忧。“现在卖方分析师遇到的情况,在2007年大牛市和2009年的小牛市里都出现过。证券业的整体地位迅速提高,但分析师群体的心态却越来越浮躁。牛市来了,分析师更要扎扎实实做研究。等牛市过去,市场就进入了辨伪的阶段。甚至你会发现,自己写的报告是多么的可笑。”

“黄埔军校”的进阶与演进

“每年一般要路演三四百场,多的时候可能是五六百场。最近在深圳,忙的时候一天有七场路演。没有多余的时间和精力让我去浮躁。”在安信证券研究中心副总经理、金融行业首席分析师赵湘怀看来,浮躁不应是一名分析师该有的状态。

与赵湘怀确定约访的时间安排,会发现他是以半小时为单位来安排日程的。在他眼中,卖方分析师阵营就是一个快速运转的生产车间,或者是一个竞争激烈的 “黄埔军校”。若以获奖新财富作为这个阵营塔尖的终极目标,仅有不到15%的人有步上塔尖的机会。而拿下过新财富非银行业第二名的赵湘怀,便是其中之一。

“分析师群体是呈梯队模式的。以新财富为塔尖,20个行业的第一名获奖分析师之下,还有随后的第二、三名核心助理,这是四五十个人的一个梯队。再向下还有助理、实习生等更大规模的一层架构。”赵湘怀也同时强调,卖方分析师近两年各个梯度的人员流动都很大,但这并不会是行业的一种担忧,不断补充新鲜血液对行业不是坏事。

“卖方分析师内部的价值观正日趋多元化。”李林表示,新财富奖项对于昔日的卖方分析师而言,是对自身市场化定价的唯一手段,且具有强烈的放大效应。但当下的卖方分析师阵营,正与券商其他部门、金融业的其他机构形成良性的循环机制。转行券商内部的资管部门或者直接跳去买方,比比皆是。在中国资管行业逐步爆发,公募基金、银行业、私募基金等崛起之下,专业人才有着很大的需求缺口,“不再存在以新财富定论成败一说”。

当卖方分析师阵营内部的定价标准相对稳定,外部的成长循环机制也发展成熟,对于分析师自身价值和定位的探索,反而得到更多的重视。

“我们现在不会特别在意短期股价怎么走,我们关心行业怎么发展,关心龙头公司掌舵者在考虑什么。我不会讲明天股价怎么样,但是我可以告诉你三个月之后、三年之后的公司股价是多少。讨论每天股价波动的,那是股评家不是分析师。”与赵湘怀的交谈中,他多次强调以正确的分析师定位来讨论群体性的问题。

在他看来,卖方分析师背后是一个平台。分析师可以在这个平台上生产报告和路演,做行业基础研究,做公司的战略咨询,做行业趋势的前瞻性报告;更在平台上指挥资本的流动,汇聚资本和产业的信息。

“分析师的核心价值是研究股票的价值,是二级市场的股票定价权的参与者。股票究竟值多少钱,这是关于虚拟资产的定价,不是由生产基本面的供需所决定,而由预期所决定。可以预期的是,伴随注册制的落地和推行,分析师的作用会越来越大,这类定价权会掌握在卖方有影响力的分析师手中。”

而李林更直言,凭借着传播工具更加便捷,卖方分析师的角色已经从简单的信息加工者,转向人脉、资金、信息的资源整合者;原有券商中销售岗位的职责正在被淡化,分析师将成为上市公司和投资者的最直接的桥梁。

多金群体的想象与隐忧

卖方分析师群体的另一标签,是多金。尤其是为外界所熟知的新财富奖项,已成为行业市场化定价的标准,百万级的年薪也让“多金一族”实至名归。但多名分析师也都透露,业内薪酬分化严重已不是秘密,不同券商之间、券商内部不同行业之间,甚至是同一团队的不同级别之间,极端情况下相差十倍并不夸张。

“前几年熊市里分析师是不大喜欢去路演的。投资者情绪不高,交易量少,分析师拿不到多少派点,也赚不到太多佣金。”赵冰是科研博士出身,进入上海证券已经六年了,目前除担任上海证券研究所所长助理外,还是医药行业首席分析师。

他所说的“派点”,正是卖方分析师薪酬结构中最为重要的一项指标,通过客户的“派点”来决定最终的浮动薪酬水平。因此,除了冲上新财富榜单而争取到较高价码,更大一部分的分析师仍需要通过做好客户服务,争取更多“派点”来提高个人收益。

去年,上海证券花费了小半年时间,在牛市行情来临之前完成了激励机制的市场化改革。赵冰全程参与了改革方案的筹备和出台。其透露称,这次改革的重点,是改变之前国有券商普遍存在的固定薪酬比例大、浮动薪酬比例小的薪酬结构。

目前,上海证券普通分析师正常情况下的每月固定薪酬比例,多占当月薪酬的三四成左右。但浮动薪酬部分同时采取量化考核、考核和分配相挂钩的模式。理论上,只要分析师愿意加大工作量,这部分绩效不会封顶。而赵冰透露,激励机制的改革叠加市场行情大好,改革后半年里公司的分析师团队整体工作量已经提升了 4至5倍,薪水也有相当增幅。

但这种提升,并非可以无限度地延续下去。对于进入市场化机制运行的券商研究所来说,经过人员单产量提升和团队扩充的过程后,将逐步进入产量的饱和期。卖方分析师团队的产量存在着隐形而残酷的天花板。

关于卖方分析师的另一组想象和隐忧,则来自于牛市里不断的扩容,以及已经严重过剩的产能。“现在的分析师整体产能是严重过剩的。你可以看到很多报告都人云亦云,没有价值。但另一方面,牛市对于卖方分析师的需求是迅速增加的,你不增加人员配置就带不来新增交易量,这可能意味着被淘汰。”而李林还回忆称,在上一轮牛转熊市时,就曾有券商陆续爆出降薪裁员的消息。

整个行业的激励机制正全面市场化,而过剩产能和行情转换的风险则隐隐闪现。这些都在加剧着行业竞争。如何在阵营中脱颖而出,几乎是每位分析师都苦苦探寻的问题。而在研究内容、人脉资源的比拼之外,方式和风格上的比拼似乎也起了硝烟。

此前,申万宏源分析师贺华成曾发布《从非主流到AB站:80、90、00后亚文化属性演替与互联网投资策略》报告,详解各代人的文化属性,并由此推导出未来时代的投资逻辑。市场对通篇的00后专属名词,记忆犹新。而近期,长江证券金工分析师覃川桃发布的一系列研究报告,再以文风引发市场极大关注。 “侠之大者为国接盘”体的多篇文章,迅速被市场热转。

迅速走红的分析师“桃姐”在公司合规管控下,已不接受采访。但市场对博出位还是分析师大变革的讨论,并未止息。与覃川桃接触较多的某业内人士对此表示,市场多度关注的研报风格,却忽略对内容的甄别和理解。

“作为同行看得出她的功底,比如对于期权产品的研报写得很好。语言风格,更多像是无心插柳的结果。分析师的风格一贯如此,延续到今天就说明有市场需求。最近被热炒,可能是牛市里大家情绪也高涨。熊市里,分析师写得再乐呵,估计大家也没心情来看。”

而李林则对此表示,语言风格未来将成为分析师与客户、与市场沟通的一种润滑剂,但不宜成为博出位的工具。但另一方面,价值观多元化发展的卖方分析师,也需要新思维、新观念的注入。“比如这一轮牛市中很多行业板块都是互联网相关,年轻的分析师可能是边玩边研究。他们的感受和理解反而会更深刻。行业研究不应该禁锢于某种任何的形式和模式中。”